思考的问题
1、机器视觉是什么，主要有哪些场景应用？各个应用场景的市场空间及趋势？
2、天准科技是否真属于人工智能，是否真有技术，或实际仅只是系统集成商？
3、促进天准科技未来发展的驱动力有哪些？能让其未来保持增长的具体机会？
4、天准科技目前70%的业绩来自于苹果产业链公司，未来它如何摆脱对苹果的依赖，这一变化对其业绩增长、毛利率等的影响？
5、天准科技作为机器视觉产业链上的中游企业，怎么理解其竞争优势及劣势？
6、怎样从财务的角度去验证一个公司的竞争优势，已构建哪些竞争壁垒？
7、关于天准科技的毛利率、净利率、运营能力的变化趋势，并分析原因？
8、天准科技现今在科创板走势不算亮眼，但站在一级市场角度，为什么其在新三板时值得布局？
9、通过天准科技这个案例，在投资机器视觉类企业时实际重点要关注哪些方面？
10、在天准科技在科创板上市过程中，监管机构主要的关注点是哪些？启发？
核心观点
1、机器视觉与自动化、智能化共生，应用领域广泛，智能制造是其重要的技术发展方向。在产业转型升级的大背景下，预计2023年市场规模达到197亿元以上，复合增长率在2倍GDP增长率以上；机器视觉领域内有一定竞争力的企业将获得比行业平均增幅更高的增长率。
2、从需求看，要分析是新需求还是替代性需求。新需求具有不确定性，但判断的要点是市场是不是一定会有这个新需求，项目发展的不确定性是大还是小，从天准科技专注的工业机器视觉领域来说，答案是新需求是确定性的。
从替代性需求看，中国高端制造业行业仍有大量产品是国外企业经营，国外企业占据中高端市场的主要市场份额，但是他们的大量客户是中国企业，市场在中国，从这个角度看，这恰给了我们投资的机会，因此，我们不能仅仅只是去分析这个企业是在上游，中游还是下游，还要考虑，如果中国企业能将（某些）技术难题攻破，做出越来越接近国际水准的产品，再加上中国本身具有的性价比优势、客户服务和沟通优势等，就能逐步替代国外的产品。针对天准科技来说，对国外产品替代方面，需关注的核心要点在于：在传感器、算法方面的自产进展，应用范围，以及未来能否有效降低成本，这也是能提高其盈利能力的核心。
3、从竞争壁垒看，2017年行业内收入规模在1亿以上的企业也就十余家，天准科技在2017年收入在3亿出头，同时在B端的客户质地很高，由此可见，天准科技已经位列业内第一梯队，且与规模较小的企业已经拉开距离。
4、从行业内公司看，上游企业毛利率高达80%左右，净利率30%左右，作为行业中游的天准科技及同行业企业，毛利率也能达50%左右，净利率15%左右，且现金周转周期相比很多服务B端的客户也要短，由此可见，整个行业及服务的客户都属于中高端领域。
5、机器视觉的核心是传感器及底层软件，目前国内企业与国外巨头还有一定差距，所以市场也变成纵深、垂直发展，这就要关注在某个领域内是否是排名靠前（第一为佳），天准科技在消费电子行业机器视觉的应用规模上排在第一位，在半导体、光伏、汽车等领域的排名还有待研究。
6、ROE体现了企业的竞争力和经营能力，ROE虽是一个核心指标，但要注意的是需要是实际有效的ROE，本质要体现的是企业商业经营模式，是企业溢价能力跟真实的竞争力。对于天准科技来说，所在行业并非特定垄断行业，负债主要是应付票据并无借贷，没有投资收益，政府补贴较低，2018年固定资产及无形资产（无形资产主要是土地使用权）占总资产只约15%，费用中研发投入全部费用化，由此可见，公司的ROE较为可信。2016-2018年公司ROE分别为16.63%，21.1%，26.3%，一般来说，ROE低于15%的企业在商业世界包括制造业行业里，表示这个企业的竞争力有欠缺，上下游溢价能力有欠缺，15%-25%为佳。
7、风险问题：最大的不确定性来自下游制造业的景气度，因此需要密切关注消费电子、半导体、汽车制造等下游行业的增速及需求量；其次，公司的盈利能力提升在于能以自产传感器替代进口或者国产其他厂商的传感器在价格较低的情况下能达到相应的性能，但这一点有待时日；最后，公司在短期内仍依赖苹果，虽在其他领域已落地项目，但销量提升仍有待时日，同时与苹果的合作会受中美贸易战的影响，公司2019年1-3季度收入和净利同比均有下降，虽公司解释是季节性变化所致，但预计公司2019年收入、毛利、净利等下滑是大概率事件，2020年预计增长也将有限，所以，市场空间不一定代表在短期内就能促进企业业绩规模的增长，在投资时要考虑到企业的可持续性及发展历史，是否有能力扛过下滑的周期。
8、投资机器视觉类企业需考虑的问题
1）因为国内企业拥有核心硬件的较少，或拥有核心硬件技术但产量规模较小，相比外购性价比较低，因此市场是纵向、垂直方向发展，企业需要寻求场景落地机会，专注市场规模至少能有20-50亿的细分市场的龙头企业。
2）在核心软件和算法上，国内企业部分能与国外龙头企业比肩，算法、在垂直行业B端积累的数据（经验）、深度了解客户需求下的服务、一定的企业规模等将成为企业的竞争壁垒。
3）近三两年是看技术还是实施？机器视觉领域核心的技术在于硬件，只是近期技术并不是衡量企业的唯一标准，但的确是影响企业长远发展的战略方向。从近几年看，需要关注：垂直行业项目落地能力，是否有成功案例通过多个业内知名客户验收，在这些案例中自身提供的技术有哪些，对于完工项目客户实际使用情况，客户评价；订单只是预测企业业绩的某一方面，要与企业的研发人员、销售人员、及这些人员的薪酬等结合起来判断交付能力。
4）其他常规的考察点：盈利能力、运营能力、现金流情况、估值、上市可行性、达到上市状态所需的时间等。
5）争论点：定制化还是标准化？国外上游核心企业是做标准化产品，是软硬一体化，依托核心硬件和算法，做通用模块，并开放平台，培养自己的集成商。但对于中国企业来说，在发展阶段，以定制化模式实现差异化竞争优势是生存所需，近几年谈国内企业做标准化产品还为时较早，当国内的龙头企业若能深耕多个行业，能以较高的性价比解决不同行业的相同痛点的时候，才是真正的规模化之时，届时也才可能谈国内企业机器视觉产品的标准化。
若要关注近几年内的标准化机会，可考虑要点是：在标准场景里，牺牲准确度来降低成本是有意义的方案，若牺牲的准确率实际对最终的结果影响不大，但对成本降低很大，则是有可能推动标准化产品的场景。
一、什么是机器视觉：用机器代替人眼做检测、判断和控制
由于图像能比语言能更精确地传达信息，机器视觉是目前人工智能最重要的前沿分支之一，在国内外人工智能企业应用技术中占比超过40%。
不同权威机构对机器视觉的定义略有差异，一致看法是：机器视觉就是用机器代替人眼来做检测、判断和控制。
【 美国制造工程师协会（SME）机器视觉分会和美国机器人工业协会（RIA）自动化视觉分会，对机器视觉的定义如下：是通过光学装置和非接触式传感器，自动地接受和处理一个真实物体的图像，以获得所需信息用于控制机器人运动的装置。】
机器视觉系统是通过机器视觉产品（即图像摄取装置，分CMOS和CCD两种）将被摄取目标转换成图像信号，传送给专用的图像处理系统，得到被摄目标的形态信息，根据像素分布和亮度、颜色等信息，转变成数字化信号；图像系统对这些信号进行各种运算来抽取目标的特征，进而根据判别的结果来控制现场的设备动作。因此，一个典型的机器视觉应用系统包括图像捕捉、光源系统、图像数字化模块、数字图像处理模块、智能判断决策模块和机械控制执行模块。
相对人类视觉，机器视觉在速度、感光范围、观测精度、环境要求等方面都存在显著优势，在一些不适于人工作业的危险工作环境或者人工视觉难以满足要求的场合，常用机器视觉来替代人工视觉。同时，在大批量重复性工业生产过程中，用机器视觉检测方法可以大大提高生产效率和自动化程度。
二、机器视觉国内外发展历程：国外起步较早，国内2004年才迈入发展初期
20世纪50年代，随着美国开始研制工业机器人，机器视觉概念也被逐步开发，起初只有简单的二维图像分析和识别，如光学字符识别，工件表面图片分析，显微图片和航空图片分析与解释等。
20世纪60年代，日本第一个将计算机数字成像技术工业化，并逐渐应用于医疗、工业物流等领域。但随着数码相机的发明，这项技术进入了缓慢发展期，因为照片图像分辨率提高，图片中信息量也越来越大，计算机图像处理速度不够，大规模商用成本过于高昂。
直到20世纪70年代，CCD图像传感器的出现，为机器视觉提供高速处理大量信息的能力，这是机器视觉发展历程中的重要转折点，意味真正有了商用基础。
1974年，日本基恩士开发出第一个数字CMOS激光传感器，将多个CCD芯片集成在同一块芯片上降低机器制造成本，成为视觉技术使用的主流传感器。
20世纪80年代，CPU、DSP等图像处理技术飞速进步，使机器视觉行业逐步爆发，1982年，美国康耐视生产出第一个视觉系统Dataman，是世界上第一个能够读取、验证和确认零件和组件上的字母、数字、符号，并且直接标记的工业光学字符识别系统。
相比全球，我国机器视觉行业起源较晚，2004年才迈入产业发展初期，一些对品质有很高要求同时对成本不敏感的工业领域，成为最早使用机器视觉技术的受益者，如人民币特种印刷，烟叶异物剔除及检测等方面，在替代人工的同时也大幅提升了产品的质量和生产效率。但经过十余年发展，中国机器视觉行业正步入高速发展期，现已有近百家机器视觉相关企业，研发自主产品方面也取得了一些突破，在半导体、太阳能、LCD、烟草、印刷、制药包装、汽车、消费电子等多个行业已有广泛应用。
三、机器视觉产业链分析
1、上游：传感器及处理软件和算法是核心，光源和图像采集卡已可采用国产
机器视觉产业的上游主要有各类传感器、光源、图像采集卡、工业镜头、工业相机等核心零部件及相应的处理软件和算法，这些核心软硬件占设备总成本约80%，因此上游是价值量最高的部分，在产业链上处于主导地位，其中传感器及处理软件和算法是核心，代表企业有美国康耐士（毛利率74%）、日本基恩士（毛利率80%）；德国MVTec等，且均普遍享有20-30%的高净利。
光源和图像采集卡我国企业价格和规模生产优势明显，但市场容量相对较小，其中光源行业竞争较为激烈，国产化已相对充分。鉴于工业视觉的前景，国内厂商也努力进入工业相机市场以期实现对国外产品替代，已具有生产各类镜头的能力，但高端的工业镜头仍需大量进口。
2、中游：装备制造商及系统集成商，仍能获得较高毛利
即从事精密测量领域的装备制造商、系统集成商等，代表企业：天准科技，毛利率约50%。天准科技虽处于产业链中游，属于装备制造商，但不属于或类似系统集成商，其主要销售工业视觉装备产品，但同时也具备上游领域中的机器视觉算法、软件开发、传感器研发设计，精密驱控系统设计等核心技术能力，能够使用自主研发的软件平台，独立设计、生产工业视觉装备产品，与系统集成商存在差异。
3、下游：消费类电子、汽车、半导体应用最广泛
机器视觉技术是实现设备精密控制、智能化、自动化的有效途径和实现计算机集成制造的基础技术之一，是现代工业生产和智能制造的“机器眼睛”，具有精确性、客观性、环境适用性、工作持续性、经济性、灵活性等特点，可实现对产品表面信息进行检测、非接触式测量产品外观尺寸、判断物体位置坐标及识别判断物体的颜色、形状等特征，在应用工艺上，工业视觉既可与机器人配合，实现分拣、装备、印刷等工艺，也可进行高性能和精密组件的检测和测量，后者对精密程度要求更高，但这也恰是人眼难以实现之领域，故需求也更大。
中国已成为全球制造业加工中心，智能制造是机器视觉目前应用最广的技术方向之一，智能制造对零部件加工要求标准高且会相应配备先进生产线，其中最具代表性的是消费类电子产品，其元器件尺寸较小，检测要求高，如手机、电脑等产品组装生产过程中的尺寸检测、缺陷检测、定位引导等。
未来随着汽车智能化发展，电子元器件在汽车销量中的占比将迅速提高，汽车行业对智能制造装备的需求将不断提高，将接力3C和半导体行业成为机器视觉行业发展的主推力。
四、机器视觉市场规模及趋势：我国市场处于快速成长期
从全球市场看，由于下游消费电子、汽车、半导体、医药等行业规模持续扩大，主要国家的工业自动化水平稳步提升，机器视觉在传统行业中的渗透率不断提升且不断开辟新的应用领域和场景，全球机器视觉市场规模呈快速增长之势，2017年全球机器市场规模已经突破80亿美元。
对比各国在人工智能（包括机器视觉方面）的战略，美国、日本、欧洲一直在实施抢跑战略，而我国起步较晚，2017年在全球机器视觉产业分布上仅占6%。根据前瞻研究院研究，自2011年到2017年，我国机器视觉市场从10.8亿元跃升到80亿元，年均复合增长率接近40%。2015-2017年复合增长率为36.4%，远高于同期中国GDP（6.8%，以当年价格计算）的增长。
未来五年，产业结构转型升级、制造业自动化及智能化进行加速、机器视觉内企业自主研发能力增强、机器视觉产品应用领域拓宽等因素，根据前瞻产业研究院预计，中国机器视觉市场规模预计从104亿元增长至2023年的197亿元，年均复合增长率达13.63%。
五、天准科技主营业务分析
1、以智能检测准备为主，精密测量仪器为辅
天准科技以机器视觉为核心技术，专注服务工业领域客户，主要产品为工业视觉装备，包括精密测量仪器、智能检测装备、智能制造系统、无人物流车等，产品功能涵盖尺寸与缺陷检测、自动化生产装配、智能仓储物流等工业领域多个环节。
从收入结构上看，智能检测装备是其收入和毛利的主要来源，2018年占营业收入比重为71%，其次是精密测量仪器（22%）；同时，智能检测装备销售增长速度也最快。
智能检测装备应用于消费电子产品工业流水线上，对电子级锂电池尺寸与缺陷的实时检测。从历史销量看，2016年至2018年，智能检测装备销量分别为67台、176台、281台，三年复合增速高达105%，占营业收入比例从2016年的42%上升到2018年的71%。
与智能检测装备相比，精密测量仪器属于标准化产品，是对工业零部件进行高精度尺寸检测的专业设备，应用于消费电子、国防军工、航空航天等行业。从历史销量看，2016年至2018年，精密检测仪器销量分别为713台、1008台、1055台，三年复合增速为21.6%，占营业收入比例从2016年的43%下降到2018年的22%。
2、下游消费电子行业的景气度是影响天准科技业绩增长的主要因素
先看一下天准科技近三年业绩情况，2016年至2018年，其营业收入分别为1.81亿元、3.19亿元、5.08亿元；净利润分别为0.31亿元、0.52亿元、0.94亿元；经营活动现金流分别为0.16亿元、0.52亿元、0.98亿元；毛利率分别为58.01%、48.04%、49.17%；净利率分别为17.41%、16.16%、18.59%。
再分析天准科技历史上的增速波动情况，2014-2018年年间，收入增速有过两次高点，第一次是2014年，其营收增速为127.36%；第二次是2017年，其营收增速为76.5%，这两次收入大幅增长，实际驱动力都来自于其下游消费电子行业的景气度。2014年大幅增长，是因刚通过苹果公司认证，实现收入爆发；2017年大幅增长，是因为消费电子景气度上行拉动其收入上行。
若把产业链相关公司对比一下，可见：康耐视（机器视觉部件供应商）、德赛电池（锂电池供应商）、欣旺达（模组供应商）在2014年及2017年，同样出现了营收增速上升；而2015年、2018年其营收增速下降，均主要受消费电子行业景气度下行导致。有此可看出因消费电子行业的周期性下滑，终端厂商对资本支出趋向于谨慎，导致设备制造商收入出现下滑。
综上可知，天准科技专注服务工业领域客户，主要产品为工业视觉装备，现阶段驱动机器视觉在工业场景的核心驱动力，取决于下游消费电子景气度
作者：英格格2020
链接：https://xueqiu.com/5631732377/143726229
来源：雪球
著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。
风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。